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PE“对赌协议”合法性认定

2019-4-19

PE,即私募股权投资,是我国多层次资本市场的五板市场。而私募股权投资主要是通过“对赌协议”来完成的。也就是说“对赌协议”是私募股权投资的一种工具。“对赌协议”是估值调整机制,因私募股权投资基金投资企业后选择在资本市场退出是其主要退出渠道之一,因此证券监管部门对“对赌协议”的态度广受投资界关注。

目前,我国法律法规对投资过程中所涉及的对赌行为并没有强制性规定。依据民事法律基本原理,“法无明文禁止即合法”,法律未对“对赌协议”明文禁止的情况下,投融资双方依据意思自治而签订的“对赌协议”就属于合法。

《合同法》第52条规定:有下列情形之一的,合同无效:(一)一方以欺诈、胁迫的手段订立合同,损害国家利益;(二)恶意串通,损害国家、集体或者第三人利益;(三)以合法形式掩盖非法目的;(四)损害社会公共利益;(五)违反法律、行政法规的强制性规定。

从该条规定来看,“对赌协议”有效性可能存在争议的是损害社会公共利益和违反法律、行政法规的强制性规定的辨别。我们认为,“对赌协议”一般情况下属于合法、有效的协议。主要理由是:

1、“对赌协议”不损害社会公共利益。当事人之间自由协商确定的事项遵循意思自治和契约自由原则,协议履行的结果将对当事人的权利义务关系产生影响,一般不涉及对公共利益的影响。“对赌协议”不是一般意义上的赌博行为,其本质是针对前期企业估值预测偏差的事后调整,是为了促进融资企业的更好发展。因此,私募股权投资是一种正常的市场投资行为,不涉及违反公序良俗问题,也没有损害社会公共利益。至于对赌过程中的高风险性,主要是金融企业的特点所决定。

2、“对赌协议”不违反法律、行政法规的强制性规定,而协议违反法律、行政法规的强制性规定也并不必然导致协议无效。通常情况下,只是在法律、行政法规明确规定违反这些规定无效的情况下才导致合同的无效。强制性规定分为效力性强制规定和管理性强制规定,合同违反效力性强制规定无效,违反管理性强制规定,需结合具体情况来认定。如果强制规范规制的是合同行为本身即只要该合同行为发生就绝对地损害国家利益或社会公共利益的,法院应当认定合同无效。如果规制的是当事人的“市场准入”资格或某种合同的履行而非某种类合同行为,法院应当慎重把握。

根据以上分析,“对赌协议”作为私募股权投资中运用的工具,有时可能违反管理性规定,如《公司法》对年股份转让限制等,一般并未违反效力性强制规定。因此,一般情况下“对赌协议”是合法有效的。但是,我们也注意到,对于国有企业、外资企业或其他特殊行业,出于国资监管、外资监管或其他行业监管的需要,相关股权调整的协议效力将受到很大的影响,如涉及国有股权转让需国有资产管理的审批,将可能对对赌条款的效力产生影响。此外,如果合同条款中该约定的当事人之间的权利义务关系显失公平,人民法院仍然可以根据《合同法》的公平原则进行裁判。